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商品市場：否極泰來天有嘗,萬里高飛翼先伏
隨著PPI臨近本輪底部區(qū)域，大宗商品價格有望結(jié)束本輪調(diào)整，探底回升，市場風(fēng)險偏好有望提升。對于PPI底部的判斷可以基于以下幾方面的邏輯。
第一，庫存周期。庫存周期與PPI呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性。當(dāng)前仍處于去庫階段，故PPI處于下行通道中。但本輪庫存周期已臨近拐點，三季度去庫有望結(jié)束，轉(zhuǎn)向主動補(bǔ)庫，PPI也有望出現(xiàn)企穩(wěn)回升。
第二，實際經(jīng)濟(jì)杠桿率。通過擬合實際經(jīng)濟(jì)杠桿率環(huán)比增量的移動平均線與PPI的走勢進(jìn)行對比可知，實際經(jīng)濟(jì)杠桿率往往領(lǐng)先PPI一年左右。2022年開始，實體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率環(huán)比增速（4季度移動平均值）探底回升，進(jìn)入新一輪加杠桿期，對今年的PPI走勢有著重要的指引作用。從這個角度來看，PPI下半年也有望實現(xiàn)企穩(wěn)回升。
第三，M1-M2增速。從前文論述可知，M1-M2是我國經(jīng)濟(jì)周期的重要先行指標(biāo)，同樣對PPI有著較好的指引。年初以來M1-M2已出現(xiàn)筑底企穩(wěn)小幅回升的跡象，也預(yù)示著PPI近期將探明本輪周期的底部。
第四，美元指數(shù)。美元指數(shù)中長期與國內(nèi)PPI呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性，且美元指數(shù)通常領(lǐng)先PPI半年左右。美元指數(shù)在去年四季度已確定見頂，按時間推算國內(nèi)PPI應(yīng)在今年二季度末附近見底。
整體而言，無論從庫存周期還是宏觀流動性的角度來看，當(dāng)前大宗商品價格已臨近本輪調(diào)整底部區(qū)域附近，市場情緒最為悲觀的時刻即將過去。當(dāng)前各主要工業(yè)品價格整體均處于低庫存狀態(tài)，且呈現(xiàn)明顯的back結(jié)構(gòu)，部分品種價格已臨近成本線。隨著市場情緒的恢復(fù)，價格的趨勢性拐點隨時有望出現(xiàn)。本輪由于缺乏中國房地產(chǎn)復(fù)蘇的支持，使得商品下行周期持續(xù)時間更長，拐點的出現(xiàn)需要更大的耐心。但周期如潮起潮落，月圓虧缺，只會遲到，不會缺席。站在未來6-12個月的周期視角考慮，今年下半年商品市場有望出現(xiàn)企穩(wěn)，市場風(fēng)險偏好上移，明年上半年有望開始進(jìn)入新一輪價格上漲周期。具體來看，工業(yè)品中黑色系商品受國內(nèi)地產(chǎn)周期影響更為明顯，在新開工遲遲無法修復(fù)的情況下，后續(xù)反彈高度可能不及有色金屬。另一方面，有色金屬受宏觀層面影響更為明顯，美元后續(xù)的走弱對其估值的提升幅度較黑色系更強(qiáng)。
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