久期財(cái)經(jīng)訊，5月26日，標(biāo)普授予Wynn Resorts Finance LLC(簡(jiǎn)稱“永利度假金融”)經(jīng)修訂和延長(zhǎng)的授信 “BB”發(fā)行評(píng)級(jí)，回收率評(píng)級(jí)為“1”，該筆授信包括6.813億美元的循環(huán)貸款和7.494億美元的定期貸款A(yù)，均將于2027年9月到期。該公司將經(jīng)延長(zhǎng)定期貸款的收益用于其現(xiàn)有定期貸款A(yù)的一部分進(jìn)行再融資，該貸款將于2024年9月到期，未償余額8.25億美元。定期貸款A(yù)剩余的7560萬(wàn)美元仍將在2024年到期。永利度假金融還將其全部循環(huán)貸款承諾額度從8.5億美元減少到7.5億美元。剩余的6870萬(wàn)美元承諾將于2024年9月到期。由于這是一次債務(wù)對(duì)債務(wù)的再融資安排，該交易并未對(duì)有抵押貸款人的回收前景產(chǎn)生重大影響。標(biāo)普對(duì)該公司的所有其他評(píng)級(jí)（包括其 “B+”發(fā)行人信用評(píng)級(jí)和展望正面）都保持不變。
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發(fā)行評(píng)級(jí)-回收分析
關(guān)鍵分析因素
標(biāo)普授予永利度假金融的有擔(dān)保債務(wù)評(píng)級(jí)為“BB”?！?”的回收率評(píng)級(jí)表明標(biāo)普預(yù)期該公司在違約的情況下貸款人的回收率非常高(90%-100%;四舍五入估計(jì)值:95%)。
標(biāo)普授予永利度假金融的無(wú)抵押債務(wù)評(píng)級(jí)為“B+”。“3”的回收率評(píng)級(jí)表明標(biāo)普預(yù)期該公司在違約的情況下票據(jù)持有人的回收率較高(50%-70%;四舍五入估計(jì)值:65%)。
標(biāo)普授予Wynn Las Vegas的無(wú)抵押債務(wù)評(píng)級(jí)為“B+”?！?”的回收率評(píng)級(jí)表明標(biāo)普預(yù)期該公司在違約的情況下票據(jù)持有人的回收率較高(50%-70%;四舍五入估計(jì)值:60%)。
標(biāo)普對(duì)永利度假金融的模擬違約情景將該公司可能在2027年發(fā)生支付違約的情況納入考量(與標(biāo)普對(duì)“B+”評(píng)級(jí)信用的平均四年違約假設(shè)一致)，反映了以下因素：嚴(yán)重而持久的全球經(jīng)濟(jì)衰退削弱了整個(gè)房地產(chǎn)投資組合的現(xiàn)金流；無(wú)法為其2027年到期的8.8億美元高級(jí)票據(jù)進(jìn)行再融資；來(lái)自拉斯維加斯大道和美國(guó)東北部其他博彩經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所的競(jìng)爭(zhēng)壓力增加；為潛在的大型開(kāi)發(fā)項(xiàng)目借款增加；以及永利澳門(mén)（01128.HK）的現(xiàn)金分配能力下降。
標(biāo)普預(yù)測(cè)的違約情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)(emergence)EBITDA約為5.6億美元，是由永利度假金融的拉斯維加斯博彩經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所、波士頓港安可度假村(Encore Boston Harbor)和永利澳門(mén)適度股息所組成，并結(jié)合了拉斯維加斯市場(chǎng)的顯著周期性和永利高質(zhì)量的資產(chǎn)。
永利度假金融的貸款人受益于其從非擔(dān)保子公司永利澳門(mén)獲得的72%的未來(lái)股息質(zhì)押?？傮w而言，永利澳門(mén)的杠桿率低于永利度假金融。在標(biāo)普的永利度假金融模擬違約情景中，標(biāo)普假設(shè)永利澳門(mén)的現(xiàn)金流已經(jīng)恢復(fù)到足以使該實(shí)體能夠支付適度水平的股息。因此，標(biāo)普已將其納入標(biāo)普對(duì)永利度假金融的違約情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)EBITDA中。
標(biāo)普使用7.5倍的違約情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)倍數(shù)法來(lái)評(píng)估永利度假金融，這比標(biāo)普對(duì)休閑行業(yè)的平均倍數(shù)高出1倍，因?yàn)橛览诶咕S加斯和馬薩諸塞州擁有非常高質(zhì)量的資產(chǎn)。
永利度假金融的7.5億美元循環(huán)授信額度在違約情況下已提取85%。
永利度假金融的有抵押貸款人從占Wynn Las Vegas總資產(chǎn)高達(dá)15%的抵押質(zhì)押中受益。然而，標(biāo)普對(duì)永利度假金融的違約情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)估值估計(jì)足以完全覆蓋永利度假金融的抵押債務(wù)要求。因此，標(biāo)普不會(huì)將永利拉斯維加斯總企業(yè)價(jià)值的15%分配給永利度假金融的抵押貸款人。因此，永利度假金融和Wynn Las Vegas的無(wú)抵押債權(quán)人可以獲得這一價(jià)值。
永利度假金融的無(wú)抵押票據(jù)持有人從Wynn Las Vegas提供的無(wú)抵押擔(dān)保中受益，該擔(dān)保為其提供了對(duì)Wynn Las Vegas價(jià)值的同等受償順序。因此，標(biāo)普在Wynn Las Vegas債權(quán)和永利度假金融無(wú)抵押債權(quán)之間按比例分配標(biāo)普對(duì)Wynn Las Vegas價(jià)值的估計(jì)。
根據(jù)標(biāo)普的違約情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)估算法，由于永利度假金融的有抵押債權(quán)人被過(guò)度抵押（overcollateralized），因此永利度假金融的無(wú)抵押票據(jù)持有人將在有抵押債權(quán)得到償付后從超額價(jià)值中受益。Wynn Las Vegas的債權(quán)人不會(huì)從任何剩余價(jià)值中受益，因?yàn)橛览燃俳鹑诓粨?dān)保Wynn Las Vegas的債務(wù)義務(wù)。正因?yàn)槿绱?，永利度假金融的無(wú)抵押票據(jù)持有人的回收前景高于Wynn Las Vegas的無(wú)抵押票據(jù)持有人，這反映在標(biāo)普的四舍五入回收估計(jì)中，盡管差異不足以支持回收評(píng)級(jí)上調(diào)至更高水平。
模擬違約假設(shè)
違約年份:2027年
違約情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)EBITDA:約5.6億美元
EBITDA倍數(shù):7.5倍
簡(jiǎn)化瀑布
總回收價(jià)值:42億美元
扣除管理費(fèi)用(5%)后的凈回收價(jià)值:40億美元
永利度假金融和Wynn Las Vegas的估值比例分別為37%和63%
可用于永利度假金融抵押債權(quán)的價(jià)值:15億美元
估計(jì)永利度假金融抵押債權(quán):14億美元
--回收預(yù)期:90%-100%(四舍五入估計(jì):95%)
可用于永利度假金融無(wú)抵押債權(quán)的剩余價(jià)值:1.1億美元
Wynn Las Vegas價(jià)值的按比例份額:8.4億美元
永利度假金融無(wú)抵押債權(quán)總額:9.5億美元
高級(jí)無(wú)抵押債權(quán)估計(jì)值:14億美元
--回收預(yù)期:50%-70%(四舍五入估計(jì):65%)
Wynn Las Vegas高級(jí)票據(jù)債權(quán)的可用價(jià)值:16億美元
Wynn Las Vegas高級(jí)票據(jù)債權(quán)估計(jì)值:27億美元
--回收預(yù)期:50%-70%(四舍五入估計(jì):60%)
注:所有債務(wù)金額包括六個(gè)月的預(yù)付利息。
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